浙商固收：中银转债强赎概率较大

分析师：高宇

来源：浙商证券固定收益研究团队

核心观点

(相关资料图)

通过对比强赎和不强赎转债，得到强赎转债的特征：存续期2-3年，未转股比例偏低，稀释率处于0%-5%，大股东质押股票的比例较低，大股东已经完成转债减持。通过回归分析，交叉验证存续期限、未转股比例、稀释率、大股东质押比例、大股东持有比例变量和强赎概率负相关。

1、8月已有2只转债不提前赎回，6只转债触发强赎进度超过2/3。

2、发行人的强赎决定在转债存续期、未转股比例、稀释率、大股东质押股票比例、大股东持有比例、行业上有明显特征。

通过对比2019年起强赎退市的238只转债和167只不提前赎回的转债的最后一次不提前赎回公告日的转债情形，探究发行人在什么条件下更有可能公告强赎。

（1）大多数转债存续期在2-3年左右。

（2）转债的未转股比例偏高时，强赎的概率较小。

（3）稀释率较低时，强赎概率大，强赎转债的稀释率集中在0%-5%。

（4）大股东质押股票比较较高的转债，强赎概率低。

（5）大股东在强赎前大概率减持手中的全部转债。

（6）通信、社会服务、电力设备、计算机行业出现强制赎回的转债比例较高。

3、回归结果显示，存续期限、未转股比例、大股东质押比例、大股东持有比例变量在10%的置信水平下和强赎概率显著负相关，稀释率不显著。

通过Logit模型回归，回归结果显示存续期限越长，未转股比例越高，稀释率越高大股东质押比例越高，大股东持有比例越高时，强赎概率越低。

4、中银转债强赎概率较大。

中银转债触发强赎进度14/15，最新的未转股比例在50%以下，稀释率较低，大股东并未质押，且已经完成转债减持。中银转债转股溢价率已压缩至1.56%，过去一周转债和正股承压，同时出现调整。

5、过去一周（8月5日-8月11日），权益市场明显调整，情绪受损明显。

8月转债行业优选组合跑赢基准，但权益行业优选组合跑输基准。过去一周，医药、商贸零售、石油石化行业转债平均收益率排名前三，各类转债的转股溢价率均上升。

风险提示

稳增长政策力度不及市场预期；政策落地效果不及市场预期，消费和地产的修复不及市场预期；模型可能存在遗漏以致效果有限。

固定布局 工具条上设置固定宽高背景可以设置被包含可以完美对齐背景图和文字以及制作自己的模板

目录

01

策略思考

1.1 8月已有2只转债不提前赎回，6只转债触发强赎进度超过2/3

截至8月11日，8月已有2只转债触发强赎条件，均选择不提前赎回。有6只转债触发强赎进度超过2/3，如果未来再有5个交易日正股价格在转股价的130%以上，则将触发强赎。 下一周这几只转债极有可能满足强赎条件。 有3只转债触发强赎进度超过1/3，如果未来再有超过10个交易日正股价格在转股价的130%以上，则将触发强赎。

1.2发行人什么条件下更有可能公告强赎

通过对比2019年起强赎退市的238只转债和167只不提前赎回的转债的最后一次不提前赎回公告日的转债情形，探究发行人在什么条件下更有可能公告强赎。这是对上周发布的转债周报《转债强赎条款初探》中对发行人公告强赎的进一步探讨。

（1）大多数转债存续期在2-3年左右，临近这个时间段的转债强赎概率高。强赎转债的剩余期限大部分在3年以上，说明转债的存续时间基本在2-3年。不提前赎回组的转债的剩余期限较强赎组转债更长。2021年以前，转债在1年内退出市场的特征更加明显，这说明2021年初转债新规落地以后，转债存续期变长。

（2）转债的未转股比例偏高时，强赎的概率较小。强赎组转债的未转股比例普遍低于不提前赎回组，未转股比例较多的集中在50%-90%之间。不提前赎回组转债的未转股比例处于90%-100%区间的比例显著高出其他区间。这说明未转股比例偏高时，强赎的概率较小。2021年以后强赎的转债的未转股比例高于2021年以前。

（3）稀释率较低时，发行人更有可能选择强赎，强赎转债的稀释率集中在0%-5%。强赎组转债的稀释率低于不提前赎回组转债。转债强赎时，高稀释率会对正股市场造成较大冲击。发行人大概率在稀释率处于0%-5%阶段时再选择强赎。

（4）大股东质押股票比较较高的转债，强赎概率低。当大股东的股票质押率越高，股东更希望股价的稳定。而强赎转债会促成投资人的大量转股，对转债和正股双双造成抛压。所以大股东质押股票比较较高的转债，强赎概率低。从数据看，强赎组转债大股东质押股票比例较不提前赎回组转债更低。2021年后强赎的转债的大股东质押股票比例较2021年以前更低。

（5）大股东在强赎前大概率减持手中的全部转债。大股东可以按照正股持有比例参与转债发行配售，以获取转债打新的收益。所以大股东在转债上市初期持有大量转债。而当转债触发强赎，转债价格和正股价格双双承压，如果此时大股东手中还持有大量的可转债，不管是抛售转债还是转股都将面临较大损失，所以大股东会率先完成减持手中的转债，而后考虑让转债退出市场。

大股东配售的转债有锁定期6个月。可转债适用《证券法》第44条规定：上市公司、股票在国务院批准的其他全国性证券交易场所交易的公司持有5%股份的股东、董事、监事、高级管理人员，将其持有的该公司的股票或者其他具有股权性质的证券在买入后6个月内卖出，或者在卖出后6个月内又买入，由此所得收益归该公司所有，公司董事会应当收回其所得收益。

大股东减持转债不需提前公告，只需在规定情形下进行披露。投资者持有上市公司已发行的可转债达到发行总量的20%时，应当在事实发生之日起2个交易日内通知公司予以公告。投资者持有公司已发行的可转债达到发行总量的20%后，每增加或者减少10%时，应当按照前款规定履行报告和公告义务。

通过发行人定期公告和减持公告，跟踪大股东在触发强赎条件前的持有转债的比例，大股东确实在强赎之前基本完成减持。数据显示，强赎组转债大股东持有比例出现在高水平区间的概率较小。而文中统计的不提前赎回样本是最近一次发布不提前赎回的情况，也处于该转债生命周期中相对靠后的阶段。大部分转债股东也已经完成减持。

（6）通信、社会服务、电力设备、计算机行业出现强制赎回的转债比例较高。银行发行转债的目的是为了补充资本金，大多数银行转债的存续期较长。

1.3Logit回归分析发行人强赎的考虑因素

发行人选择提前赎回或者不提前赎回的决策背后的考虑因素很多，可用Logit模型进行因果分析。因变量为虚拟变量：决定赎回为1，不提前赎回为0。将转债的存续期限、未转股比例、稀释率、大股东质押比例、大股东持有比例作为自变量进行回归。

存续期限、未转股比例、大股东质押比例、大股东持有比例变量在10%的置信水平下显著和强赎概率负相关，稀释率不显著。存续期限越长，强赎概率越低，这和直觉判断以及前述分析结果不同。未转股比例越高，强赎概率越低，与数据分布分析一致。稀释率越高，强赎概率越低，与数据分布分析一致。大股东质押比例越高，强赎概率越低，与数据分布分析一致。大股东持有比例越高，强赎概率越低，与数据分布分析一致。

该回归分析为简单分析，R方较低，模型大概率存在其他影响因素，仅能提供一定程度的解释和参考。

1.4中银转债强赎概率较大

中银转债强赎概率较大：触发强赎进度14/15，最新的未转股比例在50%以下，稀释率较低，大股东并未质押，且已经完成转债减持。中银转债转股溢价率已压缩至1.56%，过去一周转债和正股承压，同时出现调整。

东湖转债、中银转债、苏银转债、苏租转债的转股溢价率已经压缩至3%以下，过去一周这几只转债和正股承压，同时出现调整。

02

优选行业组合跟踪

过去一周（8月5日-8月11日），权益市场明显调整，情绪受损。政治局会议对下一阶段政策的描述有三个方面超预期：地产政策、化解地方债务、活跃资本市场。但政治局会议后至今三周时间，出台的政策力度不及市场预期，造成市场情绪转弱。过去一周公布的出口增速持续走弱，通胀数据仅显示暑期出行情况改善，金融数据大幅不及预期，都反映出经济基本面仍未改善，还处在稳增长的初期。而在稳增长初期阶段，市场大概率对政策有纠结、犹豫和预期反复。

截至8月11日，转债行业优选组合跑赢基准。转债行业优选组合8月以来收益率为 -0.61%，较中证转债基准跑赢0.2%。其中非银、银行、交运行业转债表现较好。

截至8月11日，权益行业优选组合跑输基准。优选10个赋权行业组合8月以来收益率为-3.7%，较申万全A跑输0.49%。优选5个赋权行业组合收益率为-3.7%，较申万全A跑输0.48%，其中非银、交运行业表现较好。

03

转债周度回顾

过去一周（8月5日-8月11日）所有指数下跌，深成指下跌3.8%，跌幅最大。中证转债指数下跌1.05%，跌幅小于权益指数。中证转债日均成交额下降至474.47亿元，成交热度下降。板块方面，转债对应的行业中，医药、商贸零售、石油石化行业平均收益率排名前三；食品饮料、汽车、美容护理行业平均收益率前三。

过去一周（8月5日-8月11日）余额加权加计算的全市场转股溢价率上升。板块方面，转债对应的行业中，社会服务、通信、钢铁行业转股溢价率上升幅度排名前三。按照平价分类，仅有120-130平价区间的转股溢价率出现下降，其余平价区间的转债的转股溢价率上升。按照偏股、平衡、偏债型转债分类，三类转债的转股溢价率均上升。

从个券来看，过去一周（8月5日-8月11日）交易的506只个券（不含上周新上市的转债）中，上涨个券70只，下跌个券433只，持平3只。

过去一周涨幅排名第一的个券为塞力转债，周涨幅13.91%，现价117.64元，正股是塞力医疗，属于医药生物板块。公司深耕医疗集约化运营管理服务领域，在供应链信息化、区块链、物联网等信息技术领域深度布局，与国内外知名IVD供应商建立了长期良好的合作关系，覆盖了医疗机构所需的全采购品类，能满足医疗机构对体外诊断产品的一站式需求。涨幅较大的转债还有天康转债、华源转债、特一转债、全筑转债，上周涨幅9.30%、6.68%、4.00%、3.59%，分别归属农林牧渔、轻工制造、医药生物、建筑装饰。

过去一周跌幅最大的个券为金农转债，周跌幅24.87%，现价142.00元，正股金新农，属于农林牧渔板块。金新农是一家拥有养殖、饲料两大核心业务的现代化科技型上市公司，聚焦生猪养殖产业链，成为具有多个国家核心育种基地的生猪种业一体化企业。跌幅较大的转债还有纽泰转债、超达转债、文灿转债、惠城转债，上周跌幅分别为9.36%、9.36%、8.88%、8.20%，分别归属汽车、汽车、汽车、环保。

04

转债一级市场信息

过去一周（8月7日-8月11日）6只规模共计64.50亿元的转债发行或公告发行，7只规模共计47.29亿元的转债上市。

阳谷转债规模6.50亿元，主体评级AA-，债项评级AA-。正股阳谷华泰，市值37.36亿元。公司主营业务为橡胶助剂的研发、生产与销售。公司2023Q1实现营收8.11亿元，同比下降5.23%。归母净利润0.88亿元，同比下降22.12%。

宏微转债规模4.30亿元，主体评级A，债项评级A。正股宏微科技，市值82.67亿元。公司主要从事以IGBT、FRED为主的功率半导体芯片、单管、模块和电源模组的设计、研发、生产和销售。公司2023Q1实现营收3.31亿元，同比上升136.55%。归母净利润0.31亿元，同比上升152.78%。

众和转债规模13.75亿元，主体评级AA，债项评级AA。正股新疆众和，市值109.89亿元。公司以铝电子新材料产业为发展方向，以“煤-电-高纯铝-电子铝箔-电极箔”新材料循环经济产业链为主体，冶金技术服务、矿产资源开发、能源及电力运营、金融物流贸易共同发展的产业战略格局。公司2023Q1实现营收14.49亿元，同比下降31.52%。归母净利润4.26亿元，同比上升12.29%。

华设转债规模4.00亿元，主体评级AA，债项评级AA。正股华设集团，市值59.15亿元。公司业务主要包括公路、桥梁、水运、航空、市政、铁路与城市轨道、水利、建筑、环境和智能工程等领域，可提供全寿命周期的一体化解决方案。公司2023Q1实现营收8.73亿元，同比下降4.83%。归母净利润0.95亿元，同比上升1.73%。

煜邦转债规模4.11亿元，主体评级A，债项评级A。正股煜邦电力，市值21.77亿元。公司主要从事电能计量技术、电量计费系统、负荷管理系统、高精度计量仪器、电力系统GIS应用及其相关领域的研究、开发、制造以及技术服务。公司2023Q1实现营收0.70亿元，同比上升2.68%。归母净利润-0.05亿元，同比下降189.02%。

兴瑞转债规模4.62亿元，主体评级AA-，债项评级AA-。正股兴瑞科技，市值72.54亿元。公司以模具技术为核心，与客户同步设计，采用精密注塑／冲压和自动化组装等先进技术，为客户提供精密电子零部件产品及模具产品。公司2023Q1实现营收4.80亿元，同比上升35.25%。归母净利润0.52亿元，同比上升52.28%。

天源转债规模10.00亿元，主体评级AA-，债项评级AA-。正股天源环保，市值41.96亿元。公司业务覆盖水环境治理、固体废弃物处置、环保能源、高端环保装备制造，采用BOT、PPP、EPC、TOT、PC及环保设备的生产制造与销售、环保项目运营等模式，提供一体化解决方案。公司2023Q1实现营收2.63亿元，同比上升132.12%。归母净利润0.25亿元，同比上升32.22%。

05

转债条款跟踪

转债强赎跟踪：英联转债、润建转债已公告赎回。提示即将满足赎回条件的转债：东湖转债、中银转债、横河转债、永和转债等。

提示即将满足下修条件的转债：翔港转债、道通转债、国祯转债、鹤21转债、科蓝转债、海能转债、三力转债、金23转债等。

提示8月大股东公告减持的转债：会通转债、浙22转债、优彩转债。

06

风险提示

稳增长 政策力度不及市场预期，导致市场情绪无法回暖。

政策落地效果不及市场预期，消费和地产的修复不及预期，市场情绪可能反复，导致市场波动加大。

历史数据不代表未来市场表现，基于历史数据设置的模型可能存在遗漏，导致模型效果有限。

END

本研究报告根据08月13日已公开发布的《转债强赎条款初探之二——转债周报》整理，如需获取完整研报，请联系对口销售。

本文源自：券商研报精选

关键词：